文 | 凯恩斯，中国十大财经自媒体人，中央电视台财经频道特约评论员，《财富时代》杂志专栏作家创业板注册制的开放，一方面提升了创业板的投资价值，当前创业板面临着良好的发展时机，加上国家鼓励科技创新政策的强力支持、创业板注册制改革带来的红利、科技创新新周期以及宽松的货币环境，这些因素共促行业与企业盈利增长、估值提升、流动性溢价等预期的变现
另一方面，放开了投资者的决策，这对投资者有了很高的要求，要学会区分投机的泡沫和投资价值
本篇文章将创业板与纳斯达克对标，分析两个版块的估值与行业、企业估值
从而给资本市场中的投资者一些投资建议
为什么对标纳斯达克2020年8月24日是写进历史，值得证券市场和企业纪念的日子
这一天是A股存量市场推进注册制改革落地的一大成果，关于初步实施情况相信投资者已经从18只个股的表现中有所感受
当天创业板首批注册制的18家企业登陆资本市场，走势非常吸睛，其中新上市的康泰医疗最高价达到了308元，涨幅达到2360%，收市涨幅虽然回落，收市价118元，但涨幅也达到了1061%
这意味着若是投资者认购了这些股票，那么1万元就可以变10.61万元，甚至最高的时候能变成23.60万元
资金涌入新股的同时，也提升了老股的估值水平，毕竟，新股一上来就超过100-200倍，老股票才几十倍，相对估值要便宜很多
在注册制下，下面这几个关键的交易制度改革，将资金的聚集与流动再一次的盘活了创业板
其一：上市前五日不设涨跌幅限制，之后涨跌停限制放宽至20%
其二：新注册制以信息披露为核心
其三，企业上市，制度安排与科创板注册制制度安排相一致
关于第三点，很有深意，在创业板注册制下，市场不仅会支持特殊股权结构和红筹结构企业上市，而且还进一步打开了中概股回归的大门
通过分析能发现创业板注册制的这一系列的细节，好像都在“对标纳斯达克”
确实如此，创业板注册制的改革与落地，针对性的改革就是市场上一些创业创新类企业，这些股票集中的地方，在全球范围内只有一个——美国的纳斯达克
而创造的投资环境与改革效果，也是容纳多家全球性科技企业的纳斯达克
但创业板能否会像同为注册制下的纳斯达克一样长牛，这一点，我们先从纳斯达克与创业板行业、企业估值入手
纳斯达克与创业板整体估值与差距纳斯达克拥有一批市值规模庞大、市场地位稳定、在全球具备竞争优势的核心资产；市值高于创业板很多，但估值却低于创业板
截止2020年8月底，纳斯达克市值为216.31亿美元，市盈率有28倍
与纳斯达克相比，创业板市值较小，其市值为9812亿元，市盈率有61.29倍
市值高于创业板、市盈率低于创业板的纳斯达克里面，有很多企业都是国际性企业，其市值也高于创业板头部企业
来看看2013年至2020年纳斯达克与创业板的头部企业情况，如表1所示
表1 纳斯达克与创业板头部企业对比（单位：亿元）对于纳斯达克来说：2013年是苹果公司、谷歌、微软公司、沃达丰、亚马逊为市值最大的企业；2015年是苹果公司、谷歌、微软公司、亚马逊、FACEBOOK为市值最大的企业；2019年是苹果公司、微软公司、谷歌、亚马逊、FACEBOOK为市值最大的企业
市值排名靠前的企业比较稳定，龙头企业主要集中在“信息+消费”行业
在“信息+消费”行业众多的企业中，市值前几名的企业在发展成巨无霸的同时，对整个指数的影响权重越来越大，而一些走势越来越差的个股对整个指数的影响权重越来越小
像2019年至今FACEBOOK、苹果公司、在线零售巨头亚马逊、流媒体视频服务巨头奈飞、谷歌母公司Alphabet、微软公司，这六大科技公司对纳斯达克综合指数的拉动占比56%
这些巨头企业运行的过程体现了资本市场中资源的有效配置，将资金转向最有价值的行业和个股中，带来了这些超级公司的十年长牛的同时，造就了纳斯达克的十年八倍的长牛，要知道同期道琼斯指数只增长了四倍
与纳斯达克相比，创业板的头部企业迭代较快：2013年是碧水源、华谊兄弟、蓝色光标、汤臣倍健、汇川技术为市值前五名的企业；2015年是温氏股份、东方财富、碧水源、华谊兄弟、蓝思科技为市值前五名的企业；2019年是宁德时代、迈瑞医疗、温氏股份、爱尔眼科、东富财富为市值前五名的企业
同时，若是扩大市值排名靠前的企业数量，那么龙头企业主要集中在创业板的“信息+医药”行业
同样是注册制下的纳斯达克与创业板，头部企业所属行业有些不同，如图1所示
图1 纳斯达克与创业板头部企业所属分类占比纳斯达克信息技术的市值占比57%，消费的市值占比和净利占比维持在25%，特点是科技软硬件和电商零售企业扩张较快
而创业板信息技术的市值占比在30%，医疗保健的市值占比有25%，特点是医药生物板块大幅扩张，信息技术板块增长平缓
创业板中处于迭代过程中的企业不像上市时间有二、三十年之久的苹果公司、微软公司和谷歌，发展与扩张已经进入成熟期
更像曾经处于发展期的苹果公司、微软公司或者谷歌，其细分领域核心资产正逐步从资本市场脱颖而出，出现了两年6倍，市值达到4000亿元以上的迈瑞医疗和宁德时代这些优秀的企业
不过创业板的活跃在包含了投资价值的同时，还包含了投机价值
资本市场的流动性推动了创业板指数的上涨，从市场回购利率不断下行的势头可以看出，由于疫情对经济的巨大影响，央行放松了货币政策，给资本市场更加充足的流动性把创业板的市盈率推高到了70倍左右，这个数据和2015年7月A股泡沫破裂后的水平差不多
所以估值过高的情况下，创业板本身不像是一个价格发现机制，有些像是一个投机的场所
这些也就解释了创业板的市盈率要比纳斯达克的市盈率要高那么多，创业板整体估值已到历史较高分位，而且创业板核心资产估值已远高于当前业绩增速，那么创业板的企业现在还能不能买？从纳斯达克与创业板的泡沫中能够阐明这一点
泡沫曾为纳斯达克带来了巨大财富效应，淘汰机制下诞生很多长牛企业纵观资本市场，无论是前20年、前10年，还是如今，科技股一直有着高溢价、高估值的现象，在纳斯达克市场上更是如此，排名纳斯达克市值前几名企业中的亚马逊、特斯拉的估值是众所周知的高
先来看亚马逊，它在纳斯达克上市的几年中一直未实现盈利，累计债务达到20亿美元
不过亚马逊上市的这几年，经历了1995年初至2000年的纳斯达克从743点上涨到了峰值5132点的泡沫高峰期，这为亚马逊积累了不少的泡沫，以至于当2000年泡沫破灭时纳斯达克指数在19个月下跌了78%的时候，亚马逊、苹果公司、奈飞、英特尔等巨头都没有逃脱最多跌去了9成市值的情况
即使是这样，泡沫顶峰时的融资也让亚马逊剩余了11亿美元的资金，这剩下的1成市值中涵盖了亚马逊会发明电子阅读器 Kindle、推出Prime会员计划、开创云计算平台AWS等能够支撑亚马逊走下去的业务，保证了亚马逊在最低谷也能坚持一直以来的战略，继续推动创新，创造更高的价值
再来看看今年创市值新高，并且带动特斯拉概念股大涨的特斯拉，它的泡沫更大，亏损70多亿美元、从未实现过年度盈利的企业，因为未来价值而得到资本市场的高度支持，最近市值还超过2500亿美元，跻身纳斯达克市值前几名
仅从纳斯达克上这两个科技信息类企业就可以看到，如果没有泡沫带来的巨大财富效应，就不会吸引这么多的资本转入这个行业，也不会流入如今这些能够不断创造财富的企业
其实对于科技信息股来说，市盈率高是难免的情况，即便有泡沫，但这并不影响公司市值的不断提升以及持续地为投资者带来丰厚的回报
估值高的创业板行业与企业，迎来前所未有的好时机相比纳斯达克估值，当前的创业板的估值处于自身历史80倍左右的百分位，看上去确实不低，而且宁德时代、迈瑞医疗、智飞生物这些信息与医疗企业的估值也并不低，但这些企业除了所属自身的行业外，还离不开科技属性
做汽车动力电池的宁德时代，从上市至今轻而易举地超过了国内头部手机锂电池供应商的规模，目前的市值5000亿元，市盈率超过100倍
相比较纳斯达克的苹果公司、亚马逊、特斯拉，宁德时代的市盈率比较高
但是回归宁德时代的基本面，能发现在新能源产业领域，电池在整个产业链当中竞争格局最清晰的，并且宁德时代极具话语权
2018年全球动力电池还处于LG、三星、松下和宁德时代相互竞争的时候，之后因特斯拉的去松下化，三星产能扩张的不进取
电池领域仅剩LG和宁德时代两强独霸的格局
如今宁德时代进入特斯拉产业链，给宁德时代带来了更高的估值溢价
虽然宁德时代估值高，但是中长期看，在电池这个赛道的大玩家全球范围内仍然屈指可数，宁德时代作为全球定价玩家，有国产替代支持，强者恒强的效应非常明显
再来看看市值已达到4125亿元、市盈率超过70倍的迈瑞医疗，是医疗器械上市企业中市值最高的企业
其在IVD体外诊断领域有自己的特色，在化学发光、凝血、血球等的自动化流水线，会是全球唯一可以完全自产的企业
面对这么大的市值，投资者可能会疑惑，全世界市值最大的医疗器械公司——美敦力的市值才1000多亿美金，迈瑞医疗的估值是不是过高？其实与欧美国家相比，除了技术之外，中国的人力成本更低，迈瑞医疗的医疗产品产生的利润会远远超过欧美巨头的利润
从这一点看，迈瑞医疗估值高是合理的
通过从板块整体市值、估值，板块头部企业差距，以及头部企业估值等方面对比纳斯达克，创业板有劣势，但是正如文章开篇中说到：现在的创业板面临着前所未有的好时机，在注册制改革带来的红利下，资本市场有着宽松的货币环境，并迎来一轮新的科技创新周期，共促行业与企业盈利增长、估值提升、流动性溢价等预期的变现
所以，创业板当下企业与未来的机会和潜在的收益相比较，现在的估值真的不算高
那么，在这种环境下，投资创业板需要注意什么？第一点：抓住新技术周期，关注大创新企业投资者也都看见了，今年半导体、5G、医疗、新能源等科技领域全面发展
在创业板中，5G、医疗、新能源等科技快速发展带来了上下游产业进入上行期
其中消费电子受益于5G换机潮，云产业链受益于5G带动的需求爆发；同时也带来了智慧医疗
而新能源汽车行业在特斯拉和欧美新能源政策的带动下，迎来产业链的全面成长
第二点：重视头部企业，尤其是核心资产即便创业板的头部企业迭代的比纳斯达克的头部企业迭代快，但是创业板中的头部企业或者50成分股对创业板指数的拉动同样很大，其中50成分股对创业板市场的贡献占比58%
其实，对比了纳斯达克和创业板市值、市盈率以及头部企业所属行业来看，纳斯达克市场与创业板市场都反映出明显的头部效应，龙头企业对指数涨幅的贡献远高于市值占比
可以说头部科技企业是指数的增长引擎，像宁德时代、迈瑞医疗、智飞生物等在细分领域中具备竞争硬实力、财务指标优异、企业经营稳健的核心资产有望走出长牛
第三点：回归基本面，寻找有投资价值的创业板龙头企业除了宁德时代、迈瑞医疗等这些市值较大的企业外，创业板上的很多企业都是几十亿的公司，还是属于小型企业，还没有形成行业的护城河、定价权等，投资中就要特别注意企业的盈利能力和盈利增长
投资者可以通过关注净资产收益率ROE来判断企业的盈利能力，再通过关注净利润增长率来分析企业的盈利增长空间
比如用ROE指标来筛选市值前20名上市家公司的盈利能力，可以得到最好的科创板公司：智飞生物，迈瑞医疗、泰格医药、健帆生物，卓胜微，爱尔眼科
对于创业板中的高科技企业来说，都会投入大量的研发资金，推高估值的同时会造成费用成本大幅增加，利润减少甚至亏损，所以，需关注新技术和盈利能力的同时，还要特别注意防范财务风险
因为有些企业会通过研发费用提高资本化率，延长摊销年限（会计政策摊销年限3年~10年），减少费用，增加利润，就像乐视网曾使用过把研发费用资本化率从40%提升到60%和减缓摊销速度的方法，收到了费用减少、利润增加的效果
关于这一点，投资者其实可以通过与企业同行比较的方法，判断企业会不会有过高的资本化率
改革在不断加深，好的土壤会孕育出好的企业，注册制下的创业板将会与纳斯达克一样，真正基本面扎实的新经济龙头企业也将体现出稀缺性，估值有望进一步提升，机遇也会随之扩大