文|读懂财经

　　飞天茅台从年初到如今 ，跌幅近600元。代价 跳水害苦了白酒板块。

　　从前 各人 都指望茅台提价给行业高端化留下空间，如今 茅台都不坚挺了，白酒高端化逻辑面对 崩塌。中证白酒不到一个月跌了15%，假如 和2021年的高点算起，中证白酒跌了近50%。

　　近乎腰斩的白酒板块估值已经掉到21倍PE。而20倍对行业有分水岭的意义，毕竟 中证白酒2019年这一波的腾飞 ，正是始于20 倍市盈率。如今 白酒重回20倍，投资人可以入手了吗？

　　本文持有以下观点：

　　1、白酒的实际 根本 面要比业绩表现 弱。2019年上市酒企均匀 策划 现金流是净利润的1.03倍，但到了2023年策划 现金流只有净利润的91%。阐明 有些酒企开始给卑鄙 宽松的赊销政策，业绩并没有完全转化为真金白银。

　　2、支持 白酒斲丧 的泥土 不在了。白酒风行与特定时期特定人物的偏好相干 ，如今 无论是生齿 布局 的变革 还是 经济转型，都使白酒的需求根本 盘出了题目 。

　　3、省级龙头相对强势，但长期 难逃下行周期。省级龙头靠省内根本 盘以及省外市场扩张保持了发展 性。但部分 省级龙头的省外高增长源于放宽了经销商名誉 政策，导致库存酒占比高企，业绩被透支。

　　/ 01 / 基金司理 还在跑

　　重回20倍的白酒可以抄底了吗？不妨抄抄作业，看看基金司理 怎么做的。

　　在本年 大多数时间 ，重仓白酒的主动 型基金的净值颠簸 和白酒指数的日收益率之间的相干 系数稳固 在 92%左右，但到了5月下旬白酒板块相干 系数显着 降落 到74%，阐明 重仓白酒的基金出现了调仓迹象。

　　基金司理 出逃也不难懂 白 ，固然 白酒估值回到了2019年的低位，但白酒的根本 面也不是谁人 根本 面了。

　　假如 只从业绩上看，2023年白酒板块营收同比增速15.9%，净利润同比增速19%，和2019年的白酒板块增速相差不大。但纸面的业绩增长并没有完全转化为企业的现金白银。2019年上市酒企均匀 策划 现金流是净利润的1.03倍，但到了2023年策划 现金流只有净利润的91%。

　　思量 到白酒企业靠强势的财产 职位 ，一样平常 都是先款后货的结算方式，策划 现金流应该高于净利润才对，但最新的策划 现金流只有净利润的9成，阐明 酒企开始给卑鄙 更宽松的赊销政策。

　　开始给卑鄙 宽松的赊销政策，是由于 白酒已经形成了堰塞湖，大量库存积存 在渠道中。2019年-2023年，白酒上市公司存货规模从935亿大幅攀升到1560亿。存货周转天数也从2019年的637.7天增长 到2023年的757.5天。

　　两者连合 只能阐明 酒企的货越来越不好 卖了，很多 产物 没有留到终端用户手中，而是留在了经销商堆栈 里。

　　渠道压货一时爽，不停 压货火化 场，把货压给经销商固然 还能实现明面的业绩增长，但渠道总有撑不住的那天，本年 飞天茅台跌幅近600元/瓶，经销商纷纷踩踏式贬价 贩卖 ，很多 酒商停息 收货，就是行业库存幻灭 的信号。

　　显然此时的酒企在渠道埋的雷正在引爆，着实 不得当 抄底。那为什么白酒库存如今 开始引爆了？

　　/ 02 / 支持 白酒斲丧 的泥土 不在了

　　很多 投资人喜好 将白酒和可乐对比，以为 两者成瘾性强，用户粘性高。

　　可乐是基于基因中对于糖分的渴求，这种需求是一种基因层面上瘾性举动 ，适口 可乐已经用环球 用户和百年增长证明 白 这一逻辑。

　　酒精固然 也有成瘾性，但并不是全部 人的偏好，白酒也还没证明 本身 能穿越汗青 周期。白酒号称千年汗青 ，但它成为主流也就是这几十年的事。要知道，直到上世纪50年代前，黄酒的天下 产量也是白酒产量的1.5倍。

　　白酒风行，与特定时期特定人物的偏好相干 。基建曾经是拉动我国经济增长的引擎，而基建竞争同质化，财产 长处 错综复杂，白酒就是拿单工具，被嵌入到了基建财产 链中。

　　基建的商用场景也构成了高端白酒的需求大盘，比如 茅台商务欢迎 占比 50%，礼品 占比30%，宴会占10%，剩余才是自饮等需求。可以说正是基建大潮拉起了白酒的黄金期间 。

　　但如今 无论是经济转型还是 生齿 布局 变革 ，都使白酒的需求根本 盘出了题目 。经济已经从基建拉动转型到新质生产力。新质市场化程度 更高，更少依靠 潜规则，更多依靠 硬技能 ，白酒的硬通货属性也就减弱 了。

　　说个数据，基建行业用于欢迎 、商务宴请环节的费用通常不低于项目预算的1%。而新质生产力中的盘算 机行业，业务招待费仅占营收的0.14%。意味着高端白酒的绝大部分 商用场景没有了。

　　商用场景少了，自饮需求也很难顶上来。生齿 布局 变革 后，年轻人对白酒承认 度越来越低。无论那些以为 “年轻人不喝茅台酒，那是他们还没长大”的人嘴在硬，也无法改变原价几十元的茅台冰激凌如今 9块9甩卖的实际 。

　　白酒能成为上一代人的斲丧 偏好，离不开酒桌文化中，白酒作为一种服从性测试工具带来的良好 感，以及攀比之风带来的斲丧 品炒作泥土 。

　　但如今 经济降速，中产不再炫名牌，打工人不再炫工资。越来越多人从斲丧 主义幻梦 中清醒 ，低欲望的路上的人们越走越多，炒作高档白酒的泥土 也没有了。

　　当时 代因素褪去后，酒作为饮品，重要 原质料 乙醇却是喝一滴都伤脑的致癌物，也着实 不符合如今 年轻人的康健 寻求 。

　　说到底，是人的需求创造市场，然后商家去迎合市场。而不是绑架民族文化，让人去顺应 一个老旧的市场。

　　/ 03 / 白酒资金流向了那边 ？

　　在本年 白酒的颓势中，板块分化很严峻 。

　　A股市值火线 的白酒公司大要 可分为三类，天下 化名酒如茅五泸、泛天下 化高端酒（偶然 间 也称二线名酒），如水井坊、酒鬼酒等、强势的省级龙头如山西汾酒、古井贡酒等。

　　此中 ，茅五泸股价走势大要 上稍稍领先白酒大盘，省级龙头表现 相对强势，2月至今，古井贡酒、山西汾酒、迎驾贡酒等股价涨幅依然在10%以上，是同期A股涨幅最靠前的三家酒企。泛天下 化高端酒表现 最拉胯，水井坊、酒鬼酒跌幅在20%上下。

　　出现这种差别 也不难懂 白 ，茅五泸作为天下 化龙头，有品牌加持，业绩依然能跑赢大盘。而泛天下 化高端酒既没有稳固的省内市场根本 盘，在天下 化中又竞争不外 茅五泸，业绩下滑最严峻 ，2023年酒鬼酒营收下滑了30%。

　　反观强势的省级龙头，本身 就牢牢占据着省内市场根本 盘，在这个底子 上又能靠省外市场的渐渐 扩张，得到 高于行业的增长，2023年古井贡酒、山西汾酒、迎驾贡酒营收同比增速都在20%以上，跑赢茅台。

　　固然 增速领先大盘，但在白酒库存高企的逆周期下省外扩张，省级龙头的扩张之路也并不如外貌 业绩看的那么顺畅。

　　以山西汾酒为例，从2017年到2022年，汾酒省外营收增速是省内营收增速的三倍多，省外营收占比也从39%进步 到61%。但汾酒业绩有透支之嫌。

　　2023年山西汾酒库存商品规模占存货比例高达44%。同期贵州茅台只占4.7%，洋河也只占到15.8%。库存商品是待贩卖 的成品 酒，事关产物 动销，库存积存 越多，公司之后的业绩增长也更乏力。

　　汾酒库存高于行业是省外扩张太激进，一来，汾酒给省外经销商放宽了名誉 政策，并没有维持白酒业内广泛 的“先款后货”结算模式，而是以赊销方式给货。二来，汾酒还答应 经销商用银行承兑汇票充当货款付出 ，减轻了经销商的现金付出 压力。

　　由此看来，固然 省级龙头的业绩如今 看起来表现 尚可，但长期 不容乐观。一个企业大概 由于 种种因素阶段性的摆脱周期影响，但长期 看，它们的运气 终究逃脱 不了财产 周期的地心引力。